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星期三 Nov 12 2025 07:10
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今年早些時候創下歷史新高後，比特幣進入了盤整階段，期間偶爾出現小幅回調。宏觀經濟逆風、股市疲軟以及重大的加密貨幣清算事件抑制了市場情緒，引發了人們對比特幣牛市可持續性的質疑。此外，人們越來越擔心大型持有者轉移或出售早期持股，這給比特幣和更廣泛的加密貨幣市場帶來了壓力。目前，加密貨幣的總市值約為3.6兆美元。然而，在表面現象之下，比特幣的鏈上數據提供了重要的背景資訊。
在本文中，我們將探討比特幣持有者行為和核心需求驅動因素的變化如何影響市場情緒，並定義本輪週期的節奏。透過分析活躍供應和需求管道的變化，我們將研究近期市場波動是週期末獲利了結的訊號，還是比特幣所有權的結構性轉變。
首先，讓我們看看比特幣的活躍供應，定義為自代幣上次在區塊鏈上移動以來經過的時間。此指標揭示了「休眠代幣」和「最近移動的代幣」之間的供應分配。下圖顯示了一年多沒有移動的比特幣供應比例，可用作長期持有者（LTH）持有量的代理指標。從歷史上看，在熊市期間，這個比例會增加（因為代幣集中在長期持有者手中），在牛市期間會減少（因為長期持有者開始移動代幣並實現利潤）。截至目前，在1994萬流通的比特幣中，約有52%的代幣一年多沒有移動，低於2024年初的61%。在熊市期間的增加和在牛市期間的減少都呈現趨平的趨勢，在2024年第一季度、2024年第三季度以及最近在2025年出現了間歇性的分配階段。這表明長期持有者正在以更可持續的方式出售其代幣，反映了所有權轉移週期的延長。
相反，由於先前休眠的代幣重新進入流通，自2024年以來，短期供應（過去一年內活躍的代幣）一直在穩步增加。同時，比特幣現貨ETF已推出，企業金庫（DAT）的收購速度也在加快。這兩個管道帶來了新的、持續的需求，吸收了長期持有者釋放的供應。截至2025年11月，過去一年內活躍的比特幣數量為783萬枚，較2024年初的586萬枚增加了約34%（休眠代幣重新流通）。同期，比特幣現貨ETF和Strategy的持有量從約60萬枚比特幣增加到190萬枚，吸收了約57%的短期供應淨增量。目前，這兩個管道加起來約佔短期供應的23%。儘管近幾週資金流入有所放緩，但總體趨勢表明，供應正在逐漸轉向更穩定、長期的持有管道，這是本輪週期市場結構的獨特特徵。
進一步證實比特幣供應動態平穩特徵的是已實現利潤趨勢。已花費產出利潤率（SOPR）用於評估代幣持有者是以獲利還是虧損出售代幣，從而在市場週期中清楚地了解代幣持有者群體的不同行為模式。在過去的週期中，長期和短期持有者的損益實現通常顯示出劇烈且同步的波動。最近，這種關係發生了分歧：LTH的SOPR仍然略高於1，表明他們正在穩步實現利潤並適度在高位出售。另一方面，短期持有者的SOPR徘徊在損益平衡點附近，這也解釋了最近謹慎的市場情緒，因為許多短期持有者的持倉接近成本價。這兩個代幣持有者類別的行為差異反映了市場處於更平穩的階段：機構需求正在吸收LTH釋放的供應，而不是重複過去的大幅波動。如果短期持有者的SOPR繼續超過1，則可能代表市場動能增強。儘管全面的下跌仍將擠壓所有代幣持有者群體實現利潤的能力，但總體模式顯示出更平衡的市場結構：供應週轉和利潤實現正在逐步推進，從而延長了比特幣週期的步伐。
這種結構性趨平也反映在比特幣的波動性中，比特幣的波動性長期處於下降趨勢。目前，比特幣30天、60天、180天和360天的已實現波動率穩定在45-50%左右，而過去其波動率極具爆炸性，導致市場大幅波動。今天，比特幣的波動性特徵越來越類似於大型科技股，表明它作為一種資產的成熟。這既反映了流動性的改善，也反映了更多以機構為主的投資者基礎。對於資產配置者來說，較低的波動性可能會增加比特幣在投資組合中的吸引力，特別是隨著其與股票、黃金和其他宏觀資產的相關性仍然是動態可變的。
比特幣的鏈上趨勢表明，本輪週期正以更平穩、更長的階段推進，沒有出現先前牛市中看到的瘋狂反彈。長期持有者正在逐步分配代幣，其中大部分被更具可持續性的需求管道（ETF、企業金庫和更廣泛的機構持有）所吸收。這種轉變標誌著市場結構的成熟：波動性和交易速度降低，週期延長。然而，市場動能仍然取決於需求的持續性。ETF資金流入趨於平緩、部分企業金庫面臨壓力、近期整個市場的清算事件，以及短期持有者的SOPR接近盈虧平衡點，都突顯了市場正經歷重新調整階段。長期持有者供應（一年多沒有移動的代幣）的持續上升、SOPR超過1、新資金流入比特幣現貨ETF以及穩定幣資金流動可能是市場動能回歸的關鍵訊號。展望未來，宏觀經濟不確定性的減輕、流動性狀況的改善以及與市場結構相關的監管進展可能會重新加速資金流入並延長牛市週期。儘管市場情緒減弱，但在最近的槓桿調整之後，在擴大機構管道和區塊鏈基礎設施普及的支持下，市場基礎更加健康。
風險警告:本文僅代表作者個人觀點並僅供參考。本內容不構成投資建議或財務指導，也不代表 Markets.com 平台的立場。在進行股票、指數、外匯及商品的交易或價格預測時，請務必留意：差價合約（CFD）交易具有高度風險，可能導致資本虧損。過去的表現並不代表任何未來結果。此資訊此資訊僅供參考之用，並不構成也不應構成投資建議。所有英國散戶投資人皆被限制進行加密貨幣差價合約（CFD）與點差交易。
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